民生期货宏观观察周报(7.3-7.7)
2017-07-07
1、美国 6 月 ADP 就业人数+15.8 万 人,预期+18.5 万人,前值+23.5 万人;美国 7 月 1 日当 周首次申请失业救济人数 24.8 万人,预期 24.3 万人,前值 24.4 万人;美国 6 月 ISM 非制造业指数 57.4,预期 56.5, 前值 56.9;
2、欧央行会议纪要显示,若通胀展望信心改善, 将重新审视购债计划的宽松偏好;德国央行行长魏德曼称, 欧元区复苏继续,这为货币政策正常化提供可能;美国克 利夫兰联储主席 Mester 称,美联储应当宜早不宜迟地进行 缩表;
3、财政部称,穆迪降级未反映出我国经济稳 定增长,国内债务水平整体健康。
4、初步质疑中国经济过热可能
在到处在喊经济低迷的环境下,说过热,似乎别扭;然而,数据客观性证明,自 3月 31日后,已经连续 4个月在当月最后一日公布了 PMI领先指标数据。按照国家统计局、中国物流与采购联合会公布日程,到今年底的每个月都将在当月最后一日公布制造业和非制造业的 PMI数据。当上周五看到总的 PMI月度值后,制造业、 非制造业均比上月上升,不算意外,也就未在意;然而,当再录入分项数据之后,发现全产业活动几乎是全面加快,立刻有一 种错觉感并开始要质疑“是否微观经济已经过热”了。各分项数据令人印象深刻的热度已经反映在图表中,同时,引用了官方 和物流采购联合会的解读,因此,具体数据我们不再一一引述。物流采购联合会的相关专家,也有我们初步感觉一样的质疑经 济过热观点。
从制造业企业相关的库存数据看,原材料充足度已经大幅下滑,而生产订单及积压订单量仍在醒目地上升,且下游产成品库存走低,需求端良好,按照历史经验,这一局面意味着:作为原材料的大宗商品价格,将大幅上涨,企业补库成为后期必然; 再以“扭曲很久时代”打折评估,那么商品期货价格也至少应当上涨、且可持续半年以上。以目前局面论,基本勾画了下半年;
从 PMI价格相关指数看,通胀走高,也将属于必然了;
假如仅以数据客观论,生产量指数所反映的企业行为,的确当下微观经济有些过热了,但是,是否真地过热?这要进一步分析,如果企业生产行为是严格按照市场经济基本原则——“按需生产”执行的,那么,由于制造业、服务业、建筑业的新订 单都在全面上升,其中,出口新订单上升幅度最为明显,所以,企业扩产就是良性的(有真实下游销售需求的扩产而非按有利 润就盲目扩产自杀),并不能定义当下微观经济过热。但是,以生产量指数和新订单指数对比看全产业的企业行为,的确物流 采购联合会专家所指出的企业需要冷静来避免过度冲动的警示,也有道理;
如果按照制造业 PMI领先指标,半个月后统计局公布的 6月份工业产值和二季度 GDP数据将会继续超出预期“偏好”。但 是,届时,需要看宏观数据好的程度是否超过 PMI所隐含的程度,这将看出到底微观经济活力增强的动能主要来自于传统过剩 领域产业,还是主要来自于新兴产业。假如,工业产值并未被过分推高,表明权重更大的传统领域并未过度扩产而主要来自于新兴产业的扩张,那么既不影响经济结构可持续性,也对大宗商品不会构成压力,反而大宗商品上涨的力度将更大(因供应未 过度);反之,假如 6月份的工业产值数据也再次“跳升”,那么,意味着主要来自于权重大的传统大宗商品领域的扩产,这 对大宗商品价格应该构成压力,届时,就要看哪些传统行业又有自杀性行为;
如专家评论中所述,中国制造业 PMI自 2005年以来的 13年里,只有 2014年 6月、2009年 6月 PMI比前一个月上升,2015年 6月出现与 5月持平,其余 各年 6月份均为下降。今年的 2017年 6月,再度出现少见的制造业 PMI上升,且与前两次一样,其中扩产明显。在 2009年 6 月扩产后,由于下游订单反映需求极强,未能压制大宗商品的大幅上涨;2014年夏天,当我们发现钢铁业为代表的传统产业中 以宝钢为首的大钢铁企业罕见地巨幅扩产,曾几何时,我们立即紧急赶制了相关“专题”陈述这一自杀性事实。随后,2014-2015 年接近一年半左右发生的是大宗商品大跌价,直到 41个工业大类中有多半行业亏损或严重亏损,中央政府被迫推动供给侧改革。 2017年制造业这一目前被专家定性为反常的扩产,这一幕的后果,我们暂不定论。中国大宗商品期货市场,已经在近几个 月聪明地提前反应了指标里的这些相对扩产行为。等半个月后的统计局宏观数据,将成为下半年的关键。届时,我们还会把是否有传统产业的企业不是按需生产而是自杀性的鲁莽行为揪出来(依据统计局官方数据)。如果没有,大宗商品不仅工业品, 也包括受洋鬼子左右的农产品开始转入杀空阶段,都应该按理整体大幅上涨;反之,如存在有供给侧改革之下的非理性扩产行 业,那些过度扩产的产业、企业、大宗商品期货品种,都应该被排除上涨并受到惩罚才对。
5、下半年货币“紧平衡”大势不改
2017年已进入下半段,市场人士对于下半年货币政策的走势高度关注。央行先后发布了货币政策委员会第二季度例会新闻稿、《中国金融稳定报告(2017)》和《中国人民银行年报(2016)》,均明确“将实施好稳健中性的货币政策。”与此同时,央行反复强调“把防控金融风险放在更加重要的位置”。
业内人士表示,从央行的表态和目前市场的情况分析,今年整体的货币政策将保持“不松不紧”不会转向,去杠杆和防风险仍将是政策重要的考量因素。从流动性角度来看,在经历了6月的平稳过渡后,7月资金面仍面临一定压力。展望全年,流动性的总基调将为“紧平衡”,“过紧日子”也将是贯穿金融机构一年的主题。
日前召开的中国人民银行货币政策委员会2017年第二季度例会强调,实施好稳健中性的货币政策,综合运用多种货币政策工具,维护流动性基本稳定,引导货币信贷及社会融资规模合理增长。央行于7月4日发布的《中国金融稳定报告(2017)》也重申上述观点,要实施好稳健中性的货币政策,保持流动性合理适度、基本稳定,为实体经济发展营造良好的货币金融环境。而在7月5日发布的《中国人民银行年报(2016)》中,央行行长周小川致辞称:“2017年是实施‘十三五’规划的重要一年和推进供给侧结构性改革的深化之年,央行将保持货币政策审慎和稳健,为稳增长和供给侧结构性改革营造适宜的货币金融环境。”
与此同时,《中国金融稳定报告(2017)》称,要把防控金融风险放到更加重要的位置,加强系统性风险监测与评估,下决心处置一批风险点,完善存款保险制度功能,探索金融机构风险市场化处置机制,确保不发生系统性金融风险。7月6日发布的《2016年中国金融市场发展报告》由中国人民银行上海总部组织相关部门的专家学者共同撰写,该报告也指出,2017年我国金融市场工作也将不断加强监管,把防控金融风险作为重中之重,切实防范化解金融风险,守住不发生系统性金融风险底线。
基于央行最近的表态,业内人士预期,下半年货币政策不会转向。中信证券固收研究首席研究员明明在接受《经济参考报》记者采访时表示,货币政策仍将保持“不松不紧”,一方面因为去杠杆已经取得阶段性成果,且银监会下一步监管力度松紧程度尚未可知,没有进一步收紧的必要。另一方面,最近公布的实体经济数据也显示国内宏观经济存在一定的韧性,不存在刺激经济而放松货币政策的需要。
中国银行国际金融研究所研究员李佩伽也对记者说,下半年的货币政策还和市场流动性变化有关。一些国内和国际因素可能导致市场有流动性补充的需求,但是考虑去杠杆在攻坚阶段不能转向,货币政策还会是中性略紧的状态。“在承受范围之内,货币政策可能还是会以不变应万变,是否微调还是要看关键时间节点流动性的变化。如果市场利率有所上升,央行可能会加大公开市场操作来进行补充。”她说。
实际上,在刚刚过去的6月,资金面并未出现市场预期中较为明显的吃紧。业内人士表示,这与央行加码公开市场操作以及事先同市场进行沟通关系密切。进入7月,大部分市场人士认为仍然不可掉以轻心。数据显示,7月上旬和中旬各有2100亿元和2800亿元逆回购到期,而MLF在7月全月有3575亿元到期,交通银行金融研究中心高级研究员陈冀接受采访时表示,为保持季末流动性稳定所投放的流动性管理工具到期时仍可能给市场带来时点性紧张。他也表示,考虑到二季度末考核时点已过,如果市场流动性保持基本稳定,货币当局在7月可能仅会部分对冲到期的逆回购和MLF,使得市场呈现净回笼态势。明明则表示,7月资金可能面临“前紧后松”局面。
在现有的政策基调下,银行间市场资金面“紧平衡”将贯穿全年,而受此影响,对金融机构的各个部门和各种与此相关的金融市场主体而言,“过紧日子”也成为今年的主题。一位大行支行负责人表示,今年从年初开始就感受到了资金的紧缺,目前,不论是对公贷款还是个人贷款,表内额度全面告急。而一位北京地区互金平台负责人则表示,目前网贷行业综合利率明显升高,很多平台只能依靠“加息”来吸引投资人。
民生证券宏观视点
在2017年6月29日华尔街见闻举办的2017全球投资(夏季)峰会上,民生证券副总裁、研究院院长管清友如是说。建议从决策层放弃6.5%这一经济增速”。
2017年已过半,中国经济仍增速仍呈放缓态势。一季度经济增速为6.9%,高于预期,但从公布的PMI、民间投资、固定投资增速来看二季度相比一季度又有所放缓。6月份,社科院的相关研究数据初步预计2017年2季度GDP增长为6.8%。相对这样的乐观估计,管清友则认为,当前中国经济维持6.5%的增长比例难度非常高,“无论从债务弹性还是从杠杆率来说,现在维持6.5%的增速已经没有必要了”。
管清友称,当前,金融与实体经济的脱节与金融的空循环导致的问题越来越多已经成为共识,而2008年以来的经济全球化的逆转和经济金融化的扩展出现了很大的偏差,也导致了金融领域出现了种种问题。
“未来经济增长是不是重新回归到以产业为支撑的传统的经济周期里头,要打一个问号”管清友说。以2015年末美联储加息为标准,管清友认为,量化宽松的政策已经终结,全球主要经济体将逐步步入到收缩的过程。
对中国经济而言,管清友认为,以中国房地产、财政金融、需求收缩为标准,中国经济的收缩周期已经到来。而财政收缩领域,表现为对房地产市场的约束和对城投发债的约束。
同时,管清友称,中国经济财政赤字已经没有扩张的空间。管清友进一步分析,按照当前的情况,债务每增加一元,发生债务危机的概率就会增加。
有专家测算,到2020年中国通过债务危机,发生债务危机的概率可能达到60%以上。管清友认为这是一个非常棘手的问题,同时也是一个提示,“如果既要维持6.5%的增长速度,同时又要让债务消化,维持杠杆不能加,是不可能实现的”。
管清友用水和面的关系比喻中国货币政策管理思路的变化,“原来是水多了加面,面多了加水,现在是水多了捞面,面多了捞水”。因此,在管清友看来,收缩在延续,期望重新进入到所谓的量化宽松的局面也是不可能的。在利率、经济下行相对缓慢的前提下,随着逆周期因此的加强,人民币汇率突破7的可能性也比较小。
分析师简介
贺文胜,有色研究员,从业24年,从业证书F0206171,研究特点:具有深厚的理论功底和丰富的实战操作经验,擅长系统模型构建,将宏观策略和金融、商品期货进行结合,配套套保、套利策划,在短线交易技巧的研究方面有一定建树。联系方式:qq:459585606
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