民生期货宏观观察周报(6.5-6.9)
2017-06-09
美联储三次 QE 扩表五倍
QE是利率目标失效后的非常规货币政策。次贷危机爆发时,美联储首先选择的是大幅降低联邦基金利率,并将其保持在 0-0.25%的低水平,但金融市场的动荡仍未平息。在价格型常规货币政策无效的情况下,美联储采取了数量型货币政策操作方式,直接向市场中注入流动性。时任美联储主席的伯南克还强调,美国的量化宽松货币政策是针对次贷危机引发金融机构资产负债表收缩、信贷市场功能破坏而采取的非常规货币政策。
三次 QE 才稳定了金融市场,由于前两次 QE 政策结束时,金融市场还没有真正稳定下来,因此美联储一共实施了三次 QE 政策,累计购买超过 4 万亿美元的资产,且以国债和 MBS 为主。QE 前后美联储资产和负债多了四万亿美元,资产端转为以国债和 MBS 为主。金融危机之前美联储的资产端也是以持有证券为主,但主要是国债。次贷危机爆发后,为了从根源上解决基础市场—衍 生品的螺旋式下跌,美联储针对症结开启了 QE,大量买入 MBS。从金融危机 前后美联储持有的证券资产占比来看变化并不显著,但从持有证券的品种来 看,美联储从持有国债为主,到持有证券中包括大量国债和 MBS,发生了显著的变化。 负债端超额准备金占比大幅上升。金融危机之前,美联储负债端以联储票据为主,金融危机之后金融体系的流动性集中流入超额存款保证金项目,导致美联储资产负债表的负债端结构出现了巨大的变化。原本占比超过九成的联储票据目前占比仅为三成,而原本占比不足 5%的存款项目,目前占比超过 50%,且以超额存款准备金为主。
经过三次 QE 政策之后,美国失业率和通胀情况都大幅好转。从美国历史失业率情况看,目前 4%-5%的失业率在 1960 年以来的历史 看都是比较好的充分就业状况。核心 PCE 也已经走出通缩阴影,维持在 1%-2% 之间,目前还有上行趋势。与此同时,美国的房地产市场和整体经济,也已 经实现了温和持续的复苏。
美国劳动力参与率徘徊在几十年的低位
美国衡量劳动力需求的职位空缺在4月增加25.9万个,经季节调整后为600万个,这是政府自2000年开始发布该数据以来的最高水平;过去三个月内的非农就业新增人数创 2012 年以来最弱 在 5 月非农就业新增人数创去年 10 月以来次低水平的同时,4 月非农就业人数由增长 21.1 万人向下修正为增长 17.4 万人,并且 3 月非农就业新增人数由增长 7.9 万人向下修正为增长 5.0 万人。这意味着在过去的三个月里,平均每月的就业人数仅增长了 12.1 万人,与过去 12 个月内增长 18.1 万人 的平均增加值相差甚远,是 2012 年以来的最弱增长。
时薪同比增速创去年 3 月以来最低值
时薪同比增速是市场最关注的指标之一。5 月平均每小时工资同比增长 2.5%,为去年 3 月以来最低值,同时,同比和环比增速均不及预期。因为就业人数下降,劳工总数减少了 42.9 万人,5 月劳动力参与率从 4 月 的 62.9%降低至 62.7%,还徘徊在几十年的低位。具体数据显示,退出劳动力市场的人数从 4 月的 9437.5 万人激增到了 5 月的 9498.3 万人,高达约 60.8 万人退出劳动力市场。 所有数据中全职工作者人数跌得最惨仅 5 月一个月,美国就减少了 36.7 万全职劳动者,人数是当月新增兼职工作者的 2.8 倍。不仅如此,36.7 万人还是 2014 年 6 月以来美国全职工作者的最大月度降幅。
兼职工作者相对增多的部分原因可能是餐饮业服务生人 数反弹。具体言之,5 月餐饮服务场所的就业者增加了 3 万人。 失业率可能是因为错误的原因而下降 5 月失业率由 4.4%降至 4.3%,至少为 2001 年以来的最低水平。与此同时, 美国就业人数也在下降。这其实并不矛盾,因为劳动力人数减少了。
美国二季度 GDP 增速预期遭遇下调
在不如人意的 5 月非农就业数据发布后,美国亚特兰大联储 GDPNow 模型将二季度 GDP 增速预期下调 0.6 个百分点,至增长 3.4%。 市场主流仍预期美联储在 6 月加息,但今年是否能加息三次的展望下调,某著名投行认为,6 月加息和 9 月宣布缩表的概率提升至 90%,而年内第三次加息或从 9 月推迟到 12 月,理由是美联储可能希望等经济形势彻底明朗之后再行加息。此外,芝加哥商交所(CME)根据美国联邦基金利率期货的交易计算得出,6 月美联储加息的概率为 95.8%,高于昨日的 90%,也远高于一个月前的预期 67.6%。不过9 月为年内第三次加息的概率降至 25%, 12 月为年内第三次加息的概率涨至 50%。
人民币汇率将承压,房地产泡沫受影响最大
2014 年以来,人民币汇率进入下跌通道与美元走强有较强的相关性,一旦美元重新开始强势,人民币可能再次进入贬值通道,进而引发资本外流。同时国内高企的房地产价格可能受到的负面冲击最为显著。
5月份,在货币政策边际收紧和强金融监管双重作用下,银行委外和同业存单业务进一步收缩,债券市场流动性紧缺,且在结构上不均衡,收益率曲线呈现“M”型,然而,银行间市场流动性依然充足,资金供求呈现“短松长紧”的格局。进入6月份,MPA考核在即,银行对流动性需求显著增加,而央行并没有大规模投放资金,DR001等短期资金价格显著抬升,短期资金也呈现紧张态势,资金供求向“长短皆紧”方向转变,预计货币政策在保持中性偏紧的前提下,保持相对灵活,平抑市场的紧张情绪。货币市场方面,央行小幅净投放,但资金价格明显抬升;
民生证券宏观视点
投资者确实没有想到,2017年年初以来的金融监管如此之严厉,上升的高度如此之高,影响如此之大。抚今追昔,2008年金融危机爆发至今已近十年。审视过去,危机后的中国经济就仿佛身处四季如春的温室大棚——经济周期被人为熨平,但人为修正自然规律与经济规律都是有代价的,就像大棚需要不断的施肥耗电那般,我们也消耗货币宽松与财政扩张对其不断的滋养。其间偶有迟疑、停顿,但终是不舍、不忍及不敢走出温室,黄粱美梦终有一醒,秋去冬来终需直面,主动的进入冬天就等于主动的迎向了春天,唯有瑞雪才可兆丰年,唯有彻底的出清才可带来轻装上路。
2017年,我们已经看到经济走出温室的一些征兆,一些政策的决心和严厉程度是超出我们年初预期的:货币政策回归稳健中性,监管趋严,整治乱象,挤压泡沫,更重质而非量。眼下,全球同步复苏、特朗普效应消退叠加美国缩表尚未实质开启,外围看是难得的温和窗口;金融市场形成信用创造的内部空转、大类资产的价格扭曲与闹剧、实体企业在一次次政策摇摆中预期紊乱,造成宏观面上的周期钝化,内部看出清已是箭在弦上不得不发。
举目远望,2017、2018年可能是出清的年份,也就是所谓的结构调整阵痛期,如果这两年我们可以熬过去,黎明的曙光大概会发生在2019年。不知是巧合还是宿命,1990年代末期的那一次比较彻底的市场出清,已经是改革开放以后20年了。而这一次,距离上一次出清也差不多20年。 对投资而言,短期看,冬天已来,春天尚远。所谓资本寒冬,不过是挤压泡沫过程中机构、企业和个人的不适应。丢掉幻想,准备过冬,是理性的选择。长期看,梅花香自苦寒来,聪明的资本总是会在市场上无人问津的时候寻找到合意的资产,静待冬天过去,迎接春天到来。而这个春天,我们想,大概会在2019年出现。
分析师简介
贺文胜,有色研究员,从业24年,从业证书F0206171,研究特点:具有深厚的理论功底和丰富的实战操作经验,擅长系统模型构建,将宏观策略和金融、商品期货进行结合,配套套保、套利策划,在短线交易技巧的研究方面有一定建树。联系方式:qq:459585606
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